בשנים האחרונות, קמו גופים רבים שמציעים למשקיע הישראלי אפשרויות השקעה בנדל”ן בחו”ל, אך טרם נמצאה דרך להגן על המשקיעים הפרטיים באופן מוחלט מחד, מבלי להגביל את יכולתם להיחשף להשקעות מגוונות, מאידך. מאמר זה מרכז עבורכם 8 פרמטרים לבדיקת מנהלי השקעות פרטיים. פרמטרים אלו נסמכים על מחקרים אקדמאים, המלצות Gatekeepers מובילים בעולם ועל ניסיונם של מנהלי השקעות מוסדיים בארץ ובחו”ל.
מתכננים השקעה בנדל”ן בחו”ל?
בראש ובראשונה, השקיעו בבחירת המנהל!
הפרמטרים שיפורטו להלן יסייעו לכם לבדוק את מנהלי ההשקעות הנכונים ביותר עבורכם ועבור הלקוחות שלכם. חלק מהפרמטרים ניתנים לכימות, אך חשוב להסתכל על הפרמטרים כמכלול, בו על סך המרכיבים להיות חיובי.
1. האם למנהל רגולציה עצמית ויכולת התאמה של ההשקעה למשקיעים?
צפי התשואות בתחום השקעות הנדל”ן הפרטיות בחו”ל עשוי להיות גבוה, ולכן הפיתוי להשקיע הוא גדול. השאלה היא האם ההשקעה בנכס שאינו נזיל, בה קיים סיכוי לרווחי הון משמעותיים, אך לצדו, כמו בכל השקעה, גם סיכון, מתאימה לכל משקיע? התשובה הברורה היא שלילית. ככלל, בחירת סוג ההשקעה היא סובייקטיבית ותלויה בהעדפות ומאפיינים פיננסיים של המשקיע.
ככל ההשקעות, גם השקעות שאינן נזילות טומנות בחובן אי וודאות. לכן, אם מנהל השקעה כלשהו מבטיח לכם תשואה, או מתחייב שלא תפסידו את כספכם, הרי שאינו המנהל הנכון להשקיע עמו.
השקעות שאינן נזילות מתחום ההשקעות האלטרנטיביות (ביניהן נדל”ן, Private Equity, אג”ח קטסטרופה ו-Life Settlement) משלמות פרמיה עודפת בהשוואה להשקעות נזילות, אך כרוכות בסיכון שאינו מתאים לכל משקיע. למי הוא כן מתאים? ללא יעוץ מקצועי לא ניתן לקבוע זאת, אבל הרגולטור קבע שרק משקיעים כשירים, יוכלו לקבל מידע מלא על השקעות פרטיות (בנוסף ל-35 ניצעים נוספים). לכן, אם יש ספק, השקעות בתחום הנדל”ן הפרטי בחו”ל צריכות לשרת רק משקיעים כשירים, או משקיעים שישקיעו עם גוף בעל מוניטין רב שנים וניסיון מוכח בעתות משבר.
לצערנו, בסביבה זו, נוצרה “פרצה הקוראת לגנב” ובמשך 20 השנים האחרונות, חברות קמו ונפלו, תוך שהן לוקחות עמן את חסכונות חייהם של משקיעים רבים. ישנן חברות ששומרות על רגולציה עצמית כדי לוודא שהמשקיעים עמן עומדים בקריטריונים שתואמים את הסיכון המגולם בהשקעות מסוג זה. לשם ההמחשה: גם מעבר להגבלות השונות שיצרו המחוקק או רשות ניירות ערך בישראל, יכולות החברות לבחור בתנאי סף על פי אמות מידה בינלאומיות, דוגמת הצהרה שהמשקיע הוא USA Accredited – דרישה להצהרה של המשקיע על שווי מינימלי של הון – אמנם בפרמטרים שונים מהגדרת המשקיע הכשיר הישראלי, אך מתוך כוונה דומה.
ישנן חברות המציעות למשקיעים להשתתף בהשקעות גם בסכומים נמוכים, על מנת לאפשר למשקיע עם הון מוגבל להיחשף להשקעות נדל”ן בחו”ל. עם זאת, כדאי לזכור שבנוסף לחשיבות הפיזור, יש חשיבות רבה גם לפיזור בתוך תיק השקעות הנדל”ן. לכן, השקעה בודדת בנדל”ן אינה מספקת את ההגנה שמעניק פיזור השקעות וחברות שמציעות ספי כניסה נמוכים להשקעות בודדות, עלולות, גם אם שלא במתכוון, לשים בכך “מכשול בפני עיוור”.
חברה שראויה לאמונכם היא חברה שיש לה Compliance Officer, שהמנדט שלו הוא לשמור באדיקות על קיום הוראות החוק להגנת המשקיע, כמו גם על כללי אתיקה פנימיים מחייבים.
2. ”ברומא, השקע כרומאי” – חפשו את השותפים המקומיים
השקעה בנדל”ן שאינו סחיר בחו”ל אינה פשוטה. השקעה זו מחייבת פיתוח התמחות בשווקים מקומיים רבים, במגמותיהם, באפשרויות המימון המקומיות, ברגולציה המקומית, במשטר המיסוי, בתרבות העסקית המקובלת ביעדי השקעה שונים ובמגוון נושאים נוספים – לגופה של השקעה. הדברים מקבלים משנה חשיבות בהתחשב בעובדה ששוק הנדל”ן הוא מקומי באופיו ולכן נודע ערך רב במיוחד לפיזור ההשקעות.
משקיע שיבקש להרכיב בעצמו תיק השקעות מפוזר בנדל”ן שאינו סחיר בחו”ל, יידרש לפתח מומחיות במספר שווקים מקומיים (מומחיות הכרוכה בעלויות גבוהות) ולהשקיע סכומי כסף גדולים (מכיוון שכל פרויקט כשלעצמו יחייב השקעה מהותית ויש להשקיע במספר לא קטן של פרויקטים, על מנת לעמוד ביעדי פיזור ראויים. לכן, על כל מנהל השקעות ישראלי להשקיע לצד מנהל השקעות מקומי, בעל התמחות אסטרטגית או גיאוגרפית, נגישות מקומית וקשרים שיקנו לו גישה להזדמנויות השקעה אטרקטיביות.
מנהל השקעות ישראלי המשקיע לצד מנהל השקעות מקומי, יהנה מגישה להזדמנויות השקעה אטרקטיביות
כדי למצוא את מנהל ההשקעות המקומי, על המנהל הישראלי לפעול בשלושה אופנים:
- לבחון את מנהל ההשקעות המקומי באמצעות בדיקת נאותות מקצועית ומוכחת
- ליצור מערכת יחסים, בה מנהל ההשקעות המקומי אינו תלוי בהון הישראלי בלבד אך בוחר לגייס אותו בכל זאת
- ליצור מערכת יחסים מאוזנת, שבה למנהל הישראלי יש כוח מיקוח, גם כאשר סכום ההשקעה בעסקה יחידה הוא נמוך
בדיקת נאותות:
החלק החשוב ביותר בתהליך בחירה וניתוח של השקעה, מתחיל הרבה לפני שהעסקה קורמת עור וגידים – בבדיקת הנאותות של המנהל המקומי. למיקומו הגיאוגרפי של המנהל חשיבות רבה מבחינה מהותית, אך גם חשיבות טכנית – אם המשקיע הישראלי יצטרך לעלות על מטוס בכל פעם שהוא ירצה לבחון עסקה בחו”ל, הוא יאבד עסקאות בגלל התהליך האיטי ויהפוך את המודל שלו ללא-כלכלי.
השאלה הראשונה שיש לשאול את מנהל ההשקעות הישראלי היא: “האם יש לך תהליך מובנה לבדיקת נאותות של מנהלי השקעות מקומיים?” בחלק מהמקרים לא יהיה תהליך מובנה ומנומק, ועבודה עם מנהל השקעות מקומי שלא נבחן באופן יסודי עלולה לחשוף את ההשקעה והמשקיעים לסיכון משמעותי. אם התשובה לשאלתכם זו שלילית או מתחמקת, בחרו מנהל אחר.
תהליך בדיקת הנאותות הוא תהליך שאמור לקחת מספר חודשים, חייב להתבסס על בחינה שיטתית וחשוב מכל – המנהל חייב לדבוק בתהליך שהוא קבע מראש ולא להתאים אותו למנהל אותו הוא בוחן כדי להגיע לתוצאות הרצויות.
בין הפרמטרים המשמשים לבדיקת נאותות:
בחינת אסטרטגית ההשקעה והאם היא יכולה לעמוד בתנאי שוק משתנים (הסתמכות על ארביטרז’ בלבד עלולה להיות הרת-אסון), ביקור במשרדי החברה, בדיקת תוצאות העבר והלקחים שנלמדו מטעויות עבר, בחינת זהות המשקיעים עם החברה וקבלת המלצות, עריכת בדיקות רקע לשותפים והעובדים הבכירים וחשוב מכל – בירור לגבי זהות המנהלים ומקבלי ההחלטות וכיצד מתקבלות החלטות אלו. יש לזכור כי אלו המנהלים ששיקול דעתם ישפיע על גורל ההשקעה ולכן, על מנהל ההשקעות להשתכנע כי באפשרותו לתת אמון מלא בשיקול דעת זה.
לסיכום: נדל”ן הוא “עסק של אנשים”. הכרת ההיסטוריה של המנהלים, מה מניע אותם, האם יישארו בחברה והאם הם חולקים סולם ערכים זהה, הם חיוניים לצורך בחירת שותף.
מערכת היחסים בין המנהל הישראלי למנהל המקומי:
חשוב לזכור שהמשקיע המקומי הוא שיזהה ראשון את הפוטנציאל של כל השקעה ולכן השקעות אשר “נמכרות” למשקיעים זרים בלבד, צריכות לעורר חשד. ישנם גופי השקעה בחו”ל המגייסים כספים רק ממשקיעים ישראלים.
על המשקיע הישראלי לשאול את עצמו מדוע. האם המקומיים לא מעוניינים בהשקעות אטרקטיביות אלו? ככלל, על המשקיע הישראלי לחפש את המנהלים שמשקיעים לצדם משקיעים מקומיים. אחת הדרכים החשובות ביותר להבטיח את איכות ההשקעות המוצגות למשקיע הישראלי, היא קיומו של תנאי לפיו המנהל הישראלי מקבל זכות סירוב ראשונה לגבי כל השקעה שעברה הליך בדיקת נאותות קפדני של השותף המקומי. כך תוכלו לוודא שאינכם מקבלים רק השקעות שהמשקיעים המקומיים לא רצו בהן. שותף מקומי לא יסכים לתנאי שכזה, אלא אם כן מדובר בשותפות ארוכת טווח, ולכן, כדי לקחת חלק בהשקעות הטובות ביותר חשוב להצטרף למנהל ישראלי שיש לו הסכם המבוסס על ייצוג בישראל וכולל ניהול ההשקעות ולא רק גיוס חד פעמי. רק יחסים כאלו יוכלו להגן על האינטרסים של המשקיעים הישראלים לאורך זמן.
כוח מיקוח למנהל הישראלי:
יש לזכור שרק לגופים המוסדיים הגדולים בארץ, דוגמת חברות ביטוח ופנסיה, ולגופים הפעילים בשוק הנדל”ן בחו”ל שנים רבות, יש כוח והשפעה על השותף המקומי, בזכות מערכת היחסים ביניהם ומיליארדי השקלים שהשקיעו יחד.
3. מהי רמת השקיפות במי דע שמועבר למשקיעים על ידי מנהל ההשקעות?
שקיפות מלאה כוללת פירוט של מלוא העמלות, התגמולים והתשואות ברוטו ונטו במסמכי ההשקעה. (בקשו לעיין גם בנתוני השקעות פעילות או השקעות עבר עם אותו מנהל השקעות, הצפי שהוצג למשקיעים בהשוואה לתוצאות בפועל):
מהי התשואה הצפויה נטו?
מחקרים מראים כי קיים פער עצום בין ביצועי מנהלי השקעות נדל”ן פרטיות על פי דירוגם המקצועי . לפי מחקרים אלו, ביצועי המנהל חשובים מביצועי הסקטור. לפיכך, מנהל טוב מגדיל את סיכויי ההצלחה ולכן הוא זכאי לגבות עמלות המשקפות את המקצועיות והניסיון שלו ואת ההוצאות הכרוכות בהשגת תשואות יתר – ועדיין להציג תשואות גבוהות ממתחריו המקצועיים פחות.
האם העמלות סבירות?
מנהל טוב לא ינצל את ההזדמנות לגבות עמלות גבוהות מהמקובל בתקופה בה יש הון רב שמחפש השקעות. מנהלים אלו יגבו את העמלות המקובלות בשוק ולא ינצלו את מצוקת המשקיע לטובתם האישית.
האם תגמול המנהל מבוסס הצלחה?
על התגמול של המנהלים להיות מבוסס הצלחה. בהשקעות Private Equity ישנם מספר מרכיבי תגמול למנהל:
עמלות ודמי הצלחה.
עמלות אשר נקבעות מראש ומבוססות על אחוזים מהעלות, המחזור או ההון המושקע, אינן צריכות להוות מרכז רווח עבור המנהל, אלא לכסות הוצאות הכרוכות בפעילותו השוטפת. הרווח למנהל חייב להגיע בעיקר ממקום אחד: דמי ההצלחה. בעסקה טיפוסית קיים מרכיב של תשואה מועדפת (לעולם לא “מובטחת”) וחלוקת רווחים לאחר השגת תשואה זו. אחד היתרונות המרכזיים של השקעות Private Equity טמון בשיעור התשואה המועדפת, בניגוד למבנים בהם התגמול מבוסס על מספר טרנזקציות, או על גודל הנכסים – ללא קשר ישיר לתשואות. מודל של תגמול על בסיס הצלחה מבטיח שהאינטרסים של מנהל ההשקעות יהלמו את אלו של המשקיע. מודל של תשואה מועדפת מהווה אינדיקציה לכך שמנהל ההשקעות מאמין שבהשקעה טמון פוטנציאל לתשואה כוללת גבוהה מהתשואה שנקבעה כתשואה מועדפת.
הרווח למנהל חייב להגיע בעיקר ממקום אחד: דמי ההצלחה.
הימנעו ממנהלים הגובים גם תגמול קבוע גבוה
4. ”אין חכם כבעל ניסיון” – התנהלות ואיתנות המנהל בעת משבר
חוק הטבע הוא שכל מה שעולה, חייב גם לרדת… הכלכלה בנויה ממחזוריות, שאינה פוסחת גם על תחום השקעות הנדל”ן ולכן, בחינת התנהלות המנהל המקומי בזמן משבר היא חיונית לצורך בחירת מנהל נכון.
מנהלים רבים אשר השאירו מאחוריהם “אדמה חרוכה” לאחר משבר, משנים את שמם ופותחים דף חדש לטובת ניצול הזדמנויות הקיימות בשוק משברי.
מנהל הראוי לאמונכם יציג בפניכם את התנהלותו גם בעת משבר. אל תחששו להשקיע באמצעות מנהל שהפסיד כסף, כל עוד הוא מוכיח לכם שנהג באחריות ומוסריות ונלחם על כספם של משקיעיו. רק היוצאים מן הכלל יוכלו לנהל את ההון שהפקדתם בידיהם בעתות שפל ואין חכם כבעל ניסיון, לכן, מנהל השקעות שיציג היסטוריית ביצועים שכוללת את משבר 2008, הוא בעל ניסיון בניהול נכסים בזמן משבר.
גם מבנה החברה והבעלות ישמש מרכיב חשוב בהגנה על האינטרסים של המשקיעים בזמן משבר, מכיוון שדווקא אז, יש צורך במנהלים מהמעלה הראשונה ובמקורות פיננסים איתנים. בעוד שההכנסות למנהלי השקעות קטנות עד למינימום, רק חברות עם גב כלכלי איתן תוכלנה לשמור על האינטרסים של המשקיעים בהשקעות הקיימות, גם במקרה של הפסקת ההשתתפות בהשקעות חדשות, לכן, חשוב להבין את החוסן הכלכלי של מנהל ההשקעות ואת העומדים מאחורי החברה.
בנושא זה, סימן ההיכר של חברה הראויה לאמונכם, היא חברה אשר לה היסטוריית ביצועים מוכחת ומבוקרת על ידי פירמת רואי חשבון מובילה. וודאו כי היסטורית הביצועים כוללת את פעילות אנשי המפתח של החברה גם בתקופת המשבר הכלכלי.
אל תחששו להשקיע באמצעות מנהל שהפסיד כסף בעת משבר – כל עוד הוא מוכיח לכם שנהג באחריות ובמוסריות ונלחם על כספי משקיעיו
5. האם למנהל יש קשרים ארוכי טווח עם גופים פיננסים?
העדיפו מנהלים עם קשרים מוכחים וארוכי טווח עם גופים פיננסים. לפרמטר זה מספר השלכות, מתוכן, נתמקד בשתיים:
תהליך מתן ההלוואות
בתקופה של חוסר וודאות, לדוגמה, בעקבות הברקזיט, נוצר קושי להעריך את שווים של נכסים ואת אופן התמחור שלהם.
בהיעדר הסכמה לגבי שווי הנכס, הבנקים עוצרים את מתן ההלוואות ובכך גורמים לחלק מהמשקיעים הפרטיים לצאת מהשוק. מי שזוכים למימון בנקאי הם רק גופים ותיקים, בעלי “מורשת” חיובית של עשרות שנים: היסטוריה מוכחת של ניהול השקעות ועמידה בהתחייבויות, לרבות יכולת עמידות מוכחת במשבר 2008. ללא רקורד כזה, לא יעמידו הבנקים הלוואה למנהל ההשקעה. עבודה עם מנהל השקעות ותיק ומנוסה שיזכה ליטול הלוואות גם בעתות משבר, תאפשר למשקיע להנות מתשואה עודפת שעשויה להיות מנת חלקם של גופים אלו, בזכות חופש הפעולה שתאפשרנה להם הלוואות אלו.
אופי ניהול המשכנתאות
במרבית המקרים, הבנק אינו מעוניין להיות הבעלים של נכס עבורו נתן משכנתא. אם ערך הנכס יורד אל מתחת לאמות מידה פיננסיות אותן קבע הבנק (ה-Loan to Value Ratio) הבנק יעדיף להימנע מלקיחת בעלות על הנכס.
לכן, במקרה שהלווה הוא מנהל מצוין שיש לו יכולת לייצב את שווי הנכס, הבנק יעדיף לתת לו להמשיך להחזיק בבעלות על הנכס ולנהל אותו מכיוון שהבנק יודע שבעוד שדרך הפעולה היחידה שעומדת בפניו כבנק היא מכירת הנכס לכל המרבה במחיר, למנהל מקצועי יש סיכוי טוב יותר לייצב את הנכס ולהשיב את הערך שלו למצבו הקודם. בתמורה, הלווה, (כלומר: בעלי ההון, המשקיעים) יקבל הלוואה בתנאים טובים יותר (Restructuring): הבנק עשוי למחוק חלק מההלוואה, להוריד את הריבית או לתת למנהל תקופה ללא תשלומים. אם המנהל אינו מנוסה, הבנק יעדיף לקחת את הנכס לבעלותו ולנסות למכור אותו כדי לכסות ולו חלק מההפסדים בגינו. מהלך זה עלול לגרום לבעלי ההון להפסיד את כל כספי השקעתם. בבחינת אופי ניהול ההשקעות, חשוב לבחור מנהלי השקעות אשר מראים אחריות בקביעת שיעור המינוף. סביבת ההלוואות בשנים 2005 עד 2007, יצרה תנאים פיננסיים, שנוצלו על ידי מנהלים רבים, שמינפו את ההשקעות שלהם, אף אל מעבר ל-100% מערך הנכס.
6. רגע לפני ההשקעה, בחנו את העסקה!
בדקו מי עומד מאחורי בחירת ההשקעות שלכם, כיצד מתקבלות ההחלטות, מהו הניסיון שמביאים עמם בעלי התפקידים המאשרים את העסקה ומאילו דיסציפלינות הם מגיעים. חשוב שכל השקעה תיבחן על ידי אנשי נדל”ן ואנשי כספים.
האם יש היגיון בתכנית העסקית?
האם הגוף שינהל את הנכס הוכיח כי הוא מסוגל לעמוד ביעדים אותם הוא מציג כהנחות יסוד בתכנית העסקית. לדוגמה: האם התכנית העסקית כוללת העלאת דמי השכירות והתפוסה בנכס? האם מנהל הנכס הוא בעל ניסיון מוכח בשיפור נתוני תפוסה, בניהול דיירים ובהעלאת דמי שכירות?.
האם נלקחו בחשבון נתונים השוואתיים?
יתרה מכך: האם נתונים השוואתיים נלקחו בצורה שמרנית, או שבנקודות אי וודאות נלקח בחשבון התרחיש האופטימי ביותר? במקרים אלו, קיים חשש שהתכנית העסקית אינה משקפת נאמנה את מה שיתרחש בפועל. לכן רצוי לבחון תמיד גם את התרחיש הגרוע ביותר (The Downside Scenario).
מהי רמת הסיכון במקרה של קטסטרופה פיננסית?
לעיתים יציג מנהל ההשקעות שני תרחישים אפשריים וייבחן את הביצועים בהתקיים כל אחד מאלו, באופן שימחיש למשקיע את סיכוני ההשקעה.
האם בוצע גידור סיכונים?
למשל: תנאי הלוואה אשר מגדרים את הסיכון מפני עליית ריבית. גידור סיכונים אינו חייב להיות גידור אקטיבי, אלא בחינה של קריטריונים של ההשקעה וכיצד הם מגנים על המשקיע מפני סיכונים אפשריים.
7. האם עומדת לרשותכם, כמשקיעים, מחלקת ניהול פורטפוליו?
על כל מנהל השקעות לשמור על איזון – מצד אחד, חשוב מאוד שהגישה להשקעה תהיה של ליווי צמוד משלב בדיקת הנאותות של השותפים, דרך בחינת כל עסקה לגופה, ניהול של הפורטפוליו ולבסוף המימוש. כל אחד משלבים אלו מלמד על השלבים האחרים וחשוב שיהיה ביניהם היזון חוזר. מצד שני, בדרך כלל, אנשי המקצוע שמתמקדים בניתוח עסקאות, הם לא בהכרח המתאימים ביותר לניהול ההשקעות, אשר בנדל”ן הוא תהליך של שנים. לכן, יש חשיבות רבה למחלקת ניהול פורטפוליו אשר גם מספקת דו”חות למשקיעים בצורה מקצועית ושקופה. בנושא זה, חברה הראויה לאמונכם, היא חברה שי ש לה מחלקה ייעודית לניהול פורטפוליו ההשקעות ו/או מחלקת דיווחים. חלק מהמנדט של מחלקת ניהול הפורטפוליו היא בחינה מתמדת של ההשקעות ושמירה על ערוצי תקשורת ודיווח שוטף למשקיעים בטרם מתעוררות השאלות.
יש חשיבות רבה למחלקת ניהול פורטפוליו, המספקת למשקיעים דו”חות בצורה מקצועית ושקופה – בטרם מתעוררות השאלות…
8. רמת המחויבות והנאמנות למשקיעים הפרטיים
פרמטר זה קשה לכימות ויש לבחון אותו על-ידי התבוננות בהיסטוריה של החברה, שיחות עם משקיעים קיימים, בחינת חזון החברה והערכים על פיה היא מתנהלת. המרכיב האנושי חשוב לא פחות מהמרכיב האנליטי. כדאי לפגוש את בעלי התפקידים ולהתרשם מהם באופן בלתי אמצעי.
לסיכומם של דברים:
השקעה בנדל”ן היא מורכבת וכוללת השפעות צולבות של גורמים רבים, שחלקם אינם נתונים לשליטה או לניבוי מראש, כך שלא ניתן להבטיח הצל חה בכל מצב, אך יישום כללים אלו בתהליך בחירת חברה המתמחה בהשקעות נדל”ן בחו”ל, יאפשר לכם ליהנות מהשקעה מוצלחת, מרמת סיכון פחותה ומתשואה גבוהה יותר.
טלי הדרי-אבני, עו״ד, פרופימקס
