“אם מבטיחים לכם תשואה, תברחו”, 29.9.14

השקעות בנדל”ן חו”ל הפכו לשיחת היום בקרב משקיעים. מדי יום מוקמות חברות חדשות שנאבקות לזכות בתשומת הלב ובכספו של הציבור. במאבק זה כל האמצעים כשרים: פרסום אגרסיבי, באנרים קורצים באינטרנט, תמונות של אתרי נופש ומגדלי מגורים נוצצים שתמיד מלווים בהבטחות תשואה אטרקטיביות שלא תמיד ברור מה מסתתר מאחוריהן.

מי שמביט בדאגה על התופעה הוא אלחנן רוזנהיים, מנכ”ל ומייסד פרופימקס, הפועלת בתחום ההשקעות בנדל”ן חו”ל למעלה מ-15 שנה. אם לא שמעתם עד כה על פרופימקס זה לא במקרה: החברה אינה מעסיקה אנשי יחסי ציבור, ורוזנהיים כמעט מעולם לא התראיין. את העסקאות שהחברה מבצעת היא כמעט אינה מפרסמת, לא לפני גיוס ההשקעה ולא אחריה, למעט לקהל היעד שלה, אלפי לקוחות אמידים שמסוגלים להשקיע מאות אלפי דולרים ומעלה בעסקה ממוצעת. למעשה, רבות מההשקעות שלה נשמעות כה משעממות – למשל רכישת בניין בית המשפט המקומי בעיר אברדין במדינת מיסיסיפי –  שיתקשו לפתות את הישראלי האמוציונלי שמחפש בור נדל”ני נוצץ לקבירת קרן ההשתלמות שהשתחררה. מי שיתעמק בעסקת בית המשפט יבין  שהשוכר של הנכס הוא ממשלת ארה”ב, המגלמת סיכון נמוך ומניבה תשואה של 8% על ההון מדי שנה, פי שלושה מתשואת אג”ח אמריקאי המגלם סיכון דומה. סיבה נוספת להתמקדות בקהל אמיד היא טווח ההשקעה של 3-7 שנים בממוצע, מאפיין המתאים למשקיעים שיכולים לוותר על נזילות לתקופת ההשקעה, יתרון המוביל לשיפור התשואה הממוצעת. פרופימקס עושה זאת בעזרת שותפיה הגלובליים שיחד עמם השקיעה ב-37 ארצות ובמעל 3,000 נכסים, ששוויים הינו מעל 45 מיליארד דולר.

הניסיון הרב והמקצועיות של רוזנהיים הופך את הראיון איתו להזדמנות ללמוד כיצד חברות מקצועיות בונות עסקה רווחית, כיצד מצליחים העשירים להשיג תשואות גבוהות יותר על השקעותיהם לעומת המשקיע הממוצע, ומה באמת מסתתר מאחורי הבטחות התשואה שמציעות חברות ישראליות רבות.

כבר בתחילת דבריו רוזנהיים לא מהסס להצהיר: “80 אחוז מעסקאות הנדל”ן שמציעים לישראלים בחו”ל הן תרמית. בשנים האחרונות שמעתי על דברים מאוד מוזרים, כמו למשל על מתווך שקנה אלף בתים מהבנקים באלף דולר, כלומר שילם דולר לבית ומכר לישראלים כל בית ב-40 אלף דולר, תוך הבטחת תשואה של 12 אחוז. פנטסטי לא? במשך שלוש שנים שילמו למשקיעים 12% לשנה, החזירו כ-36% מהון שהושקע, ואחרי שלוש שנים העסקה נמחקה עם הפסד של יתרת ה-64%.

“מי שלא מכיר באופן אישי את השוק יכול להיכוות. בארצות הברית יש מספר עצום של בתים שנבנו מקירות גבס מסרטנים שיובאו מסין. אף בן אדם נורמלי מקומי לא יקנה בית כזה או יגור שם בשכירות, חוץ ממשקיעים שנופלים בפח. “אני מאשים את מערכת המשפט במדינת ישראל שנותנת לדברים כאלו לקרות. לצערי אין אכיפה ואין שפיטה. הנוכלים לא פוחדים ממערכת המשפט, אין ענישה על עדות שקר והשופטים לא מענישים את הנוכלים”.

האם גם משקיעים עשירים נופלים בפח, או שזו זכות ששמורה למשקיעים מן השורה?

” לפני כמה שבועות הרים אלי טלפון משקיע שהיה אצלי בפגישה לפני שנים אבל בחר לבסוף לא להשקיע איתנו, ואומר לי ‘הפסדנו כסף בשבע עסקאות שעשינו עם חברה שהשקיעה בחו״ל. האם אתה יכול לעזור לנו להציל חלק מהכסף?’ שאלתי אותו ‘מה עשיתי לא בסדר שאצלם השקעת ולא איתנו. הוא אמר ‘אתה לא הבטחת תשואה והם כן הבטיחו’.

“זה נכון, אנחנו לעולם לא מבטיחים תשואה. אני מסביר למשקיעים שאצלנו אפשר גם להפסיד כסף. לשמחתי זה קרה לעתים רחוקות. מתוך מאה מימושים שביצענו עד כה הרווחנו בשמונים ושבע עסקאות. זה כולל מבצעי הפחת מינוף (המכונים בעגה המקצועית deleveraging) בהם גוייס הון נוסף להצלת העסקאות בזמנים בהם ירידות הערך של הנכסים עשויות היו להעביר את הנכס לידי הבנק המממן. בעסקאות כאלו היו לנו כעשרים מבצעים טובים ובאחד מהם הצלחה חלקית בלבד. זו מומחיות שאין לאף אחד בשוק” מתעקש רוזנהיים לדייק. “אלה בדיוק הזמנים בהם נמדדים מנהלי ההשקעות, לא כשהכל ורוד והשוק טס למעלה, אלא כשקשה ויש לשנס מתניים ולעשות עבודה שאינה טריוויאלית. במקום לשכוח מההשקעות הקשות ולהמשיך קדימה פעלנו עם השותפים שלנו ללא לאות על מנת להציל את הנכסים בזמני המשבר. האחריות שלנו כלפי המשקיעים איננה נגמרת עד שהנכס ממומש ואם יש מהמורות בדרך, האחריות שלנו היא להוביל מהלכים ליציאה מהבוץ. זו הסיבה שאנחנו מעדיפים שותפים בעלי ניסיון ארוך, כאלה שצלחו כבר זמני שפל וגאות. שיעור חשוב נוסף מהמשבר האחרון הוא הפסקת הפעילות שלנו עם אחד ממנהלי ההשקעות שלנו שלא עמד באחריות הנדרשת לדעתינו כלפי המשקיעים בזמנים הקשים”.

“היו לנו גם השקעות בהן ניסו להונות את המשקיעים. במקרים אלה נקטנו הליכים נגד אותם אנשים ופעלנו עם המשקיעים למימוש והתנתקות מהגורמים הלא ישרים. הטיפ הכי טוב שאני יכול לתת למשקיעים בנדל”ן הוא לבדוק איך האנשים שקיבלו את הכסף שלהם התנהגו בעבר כאשר השוק או הם נקלעו למשבר. יש הרבה אנשים שהקימו לאחרונה חברות כי השוק עולה והם נכנסים כדי לגזור קופון מעליית מחירים של השוק, לצערי את אופיים האמיתי נגלה כאשר יגיע המשבר הבא״ הוא אומר.

כיצד השתנה אופי הפעילות שלכם בעקבות המשבר של שנת 2008?

“מאז המשבר שינינו את המדיניות בכך שאנחנו בודקים לגבי כל עסקה איך אפשר להגן על ה-down side, ופחות מסתכלים על ה-up side. אין חברה בענף שלא חוותה הפסד במשבר, וגם לנו היו הפסדים. אני לא רוצה לחוות שוב את כאב הלב שזה גרם למשקיעים, ואני לא מדבר על כאב הלב הפרטי שלי ושל השותפים שלנו בחו”ל, כי גם אנחנו מושקעים בכל עסקה”.

פרופימקס מציבה את האמון של המשקיעים בראש מעייניה, ומשקיעה רבות בחינוך השוק ובהעברת הידע האקדמי והניסיון שלה. פרופיל החברה שהיא מחלקת למשקיעים גדוש בנתונים וניתוחים שמטרתם להצביע על יתרונות שוק הנדל”ן וחשיבותו בתיק ההשקעות. הוא מציג את דו”ח העושר של פירמת ניהול העושר Knight Frank לשנת 2014, המייצג למעלה מ 23,000 משקיעים, שמראה כי כי  24 אחוז מתיק ההשקעות שלהם מושקע בנדל”ן.

מה צריך להיות חלקו של הנדל”ן בתיק ההשקעות?

“ידוע כי כאשר בונים תיק השקעות מאוזן חשוב שחלק ממנו יהיה לא נזיל. הרי כבר בגמרא נכתב שהונו של אדם צריך להיות מחולק שליש בנדל”ן, שליש בשוק ההון ושליש במזומן קרי נזיל או בפיקדונות. יש אנשים שאומרים שהם ממילא מושקעים בנדל”ן דרך שוק ההון. אז יש לי הבהרה עבורם: הם לא מושקעים בנדל”ן. בהשקעה בנדל”ן פרטי שאינו סחיר בשוקי ההון קיים מתאם נמוך לאפיקי השקעה אחרים בשוק ההון. לעומת זאת כאשר משקיעים בנדל”ן דרך שוק ההון, באמצעות מכשירים כמו אג”ח וניירות ערך המתאם גבוה, כלומר הם חשופים לתנודות בשוק ההון ולא נהנים מהקטנת הסיכון והגדלת התשואה שמספק הנדל”ן הלא סחיר. אז נכון, שלכאורה אם אתה משקיע בקרן מסוג ריט ומחזיק בה עשר שנים אתה תהנה מהתשואה על הנכס, אבל אם תסחר בו תהיה חשוף לאותן תנודות של שוק ההון.

“אחת מקרנות הפנסיה הגדולות בעולם, ברוקפילד, הודיעה שעד סוף העשור תקצה ארבעים אחוז מהנכסים שלה לנכסים ריאליים, הרוב לנדל”ן. מעל חמישים אחוז מהעושר העולמי מושקע בנדל”ן, וזה לא כולל את הבתים הפרטיים בהם מתגוררים אנשים. כל הנתונים הללו מראים שצריך להשקיע בנדל”ן לא סחיר אחוז גבוה יותר מתיק ההשקעות מאשר מקובל היום”.

נדל”ן הוא השקעה מאוד לא נזילה. עד כמה חשובה הנזילות למשקיעים שלכם?

“המשקיעים שלנו נדרשים להשקיע כספים שהם לא זקוקים להם לטווח ארוך, וזה תנאי. כאשר אתה משקיע איתנו, זו השקעה לא נזילה ולא סחירה ובהתאם, המשקיע מצפה שהוא יקבל פרמיה על אי הנזילות ואי השכירות וזו הסיבה לתשואות הגבוהות מול אפיקי השקעה אחרים לאורך זמן.

“דיוויד סוונסון, אחד המשקיעים הטובים בעולם ומנהל קרן ההשקעות של אוניברסיטת ייל, אמר בראיון שנתן לפני שנה שהוא מוכן להקצות שישים אחוז מנכסי הקרן להשקעות לא נזילות ולא סחירות, כי הוא רוצה לקבל את הפרמיה. לדבריו די לו בארבעים אחוזים מהנכסים לצרכים השוטפים של פעילות האוניברסיטה.

“אגב, יש גם מי שמוותר על הפרמיה: אמי זכרונה לברכה נהגה להפקיד בבנק את הפיצויים מגרמניה וחידשה את הפיקדון כל שלושה חודשים. אמרתי לה ‘אמא, תסגרי את הכסף לתקופה ארוכה’, אבל היא התעקשה. לו הייתה עושה זאת אולי הייתי יכול כבר לצאת לפנסיה” הוא אומר בחיוך.

להשקיע רק עם שותפים מקומיים

את הקריירה שלו החל רוזנהיים, נצר למשפחת רבנים ידועה מגרמניה, בתחום הייעוץ והניהול הפיננסי בארצות הברית. לאחר שלמד כלכלה ומנהל עסקים לתואר שני עבד כמנכ”ל של חברה אמריקאית לייעוץ ניהולי ופיננסי. בתחילת שנות השמונים חזר לישראל לפתיחתה וניהולה של השלוחה הישראלית של לניר, בשעתו אחת מעשר חברות המחשבים המובילות בעולם. בשנות התשעים, כאשר הוסדרה החקיקה שאפשרה לישראלים להשקיע בנדל”ן בחו”ל הוא החל לחקור את התחום, ולאחר תקופה ארוכה בה יצר קשרים בחו”ל עם חברות להשקעה וביסס את הידע שלו בנושא, הקים את פרופימקס בשנת 1997. מאז השקיעו בלמעלה מ-3,000 נכסים ברחבי העולם.

מה מידת השפעתו של מנהל השקעות בנדל”ן על התשואה של הלקוח?

“נדל”ן הוא לא שוק משוכלל כמו שווקים אחרים. אם אני ואתה נקנה באותו יום את מניית טבע, וגם נמכור אותה באותו יום, שנינו נרוויח או נפסיד אותו דבר. לכן בשוק ההון המשוכלל יש פחות בולטות לכישורי המנהלים בבחירת נכסים כמו מניות. מחקר אחר מחקר מראים כי מנהלי קרנות לא מצליחים להכות את השוק. לכן הרבה מאוד משקיעים פשוט קונים תעודות סל, וחוסכים את דמי התיווך. לעומת זאת אם שני אנשים יקנו כל אחד נכס נדל”ני באותו רחוב, למשל בשיקאגו, התשואה על הנכס תהיה שונה, כי הניהול של הנכס ישפיע. כלומר הכישורים האישיים משמעותיים מאוד. לנגישות של המומחה לשוק המקומי יש השפעה גדולה מאוד וככל שאתה קרוב יותר לידע כך התשואה תהיה גבוהה משמעותית. נגישות כזו לא אפשרית למשקיע יחיד אלא אפשרית רק בעזרת גופים כמו פרופימקס”.

מה מייחד את דרך הפעולה של פרופימקס?

“להצלחה שלנו יש מספר סיבות ואחת מהן היא בחירת השותפים שמאתרים את ההזדמנויות ומנהלים את הנכסים. ההתמחות שלנו היא לבחור חברות נדל”ן בעולם, בעלות התמחות מסויימת והיכרות מעמיקה עם השווקים; לפעמים זה לוקח עד תשעה חודשים שבהם אנחנו בודקים שותף פוטנציאלי עד שנשקיע איתו ביחד. בניגוד לרוב המשקיעים הישראלים לא יזמנו שום עסקה ולא ניהלנו שום עסקה. זאת מכיוון שאין דרך בעולם שמשקיע ישראלי שנמצא בארץ יכול להצליח כיזם או כמנהל בהשקעות נדל”ן בחו”ל.

“נדל”ן מצריך ידע מקומי וידע סקטוריאלי. אחד הלקוחות שלנו, קבלן תל אביבי, אמר לי פעם “אני בונה רק בתל אביב ולא בחיפה. זו אותה מדינה, אותם חוקים, והיא נמצאת בסך הכול מאה קילומטרים צפונית, אבל חיפה היא לא השוק שלי.” אז על אחת כמה וכמה להשקיע במדינה אחרת? את זה הבנו מהרגע הראשון שפרופימקס הוקמה.

“חברות השקעה רבות פועלות Top down, כלומר מסתכלים על המאקרו ומשם מסיקים על המיקרו; אם כולם משקיעים במיאמי או ניו יורק אז הם יילכו להשקיע שם. אנחנו  משקיעים bottom up – בודקים בכל עסקה את הדברים הבסיסיים וההגיון הפנימי הנדלני של העסקה: את המיקום, סוג אוכלוסייה, מחירים של נכסים דומים, נתוני תעסוקה באזור, הכנסה לנפש, הגירה פנימית או חיצונית באותה תקופה.

“בסיור הראשון שלי בקונטיקט, לפני למעלה מעשר שנים, השותף המקומי עימו אנו משקיעים כבר 12 שנה לקח אותי לראות אופציה להשקעה בשכונת מגורים בעיר. אמרתי לו אתה משוגע? זו מעברה. ואז הוא לקח אותי לשכונה אחרת סמוכה בה הוא ביצע כבר את השינוי. ראיתי שכונה מסודרת, יפהפייה. הוא אמר לי שהשכונה החדשה תיראה כמו השכונה הוותיקה יותר בעוד כמה שנים. ואכן כך היה. הוא דוגמה למנהל השקעות שיש לו התמחות בסוג מסוים של נכסים, באיזור מסויים ובשכונות מסוימות. עד כה המשקיעים שלנו הרוויחו הון בזכותו”. פרופימקס השקיעה בשנים האחרונות בהרבה מקבצי דיור להשכרה בארה”ב, מולטיפמילי, סקטור שפורח בזכות הגידול המתמשך בהעדפת האמריקאים למגורים בשכירות על פני רכישת בתים למגורים.

יש הרבה ביקורת על מנהלי השקעות בישראל. אתה שותף לה?

“לצערי בשוק ההשקעות הישראלי אין הלימה של אינטרסים בין המשקיעים למנהלים. המנהלים מושכים משכורות מנופחות במקום להיות מתוגמלים על הצלחות. אני לא אנקוב בשמות אבל בישראל מנהלים הלכו הביתה עם הון עתק שנה אחר שנה והמשקיעים הלכו הביתה עם תספורות. לדעתי לא צריך לקרוא להן תספורות כי אחרי תספורת אתה נראה יותר טוב, וכאן המשקיעים נראים רע.

“אנחנו מגינים על המשקיעים על ידי בניית עסקה שיש בה הלימה אמיתית של אינטרסים בין המנהל המקומי וביננו לבין המשקיעים. המנהל המקומי ואנחנו מרוויחים אך ורק אם המשקיע שלנו קיבל את כל כספו חזרה בתוספת תשואה שנקבעה מראש ונעה בדרך כלל בין שמונה לעשרה אחוזים לשנה. אני מדגיש שלא מדובר בהבטחה של תשואה אלא סף מסויים שאם המשקיע לא יקבל אותו, המנהלים לא ירוויחו. זה לא מבטיח שכל עסקה שנעשה תצליח אבל היא מבטיחה הלימה של  אינטרסים”.

אילו נכסים מעניינים אתכם בהשקעות שלכם?

“אני אתן כמה דוגמאות. קנינו את בית המשפט בעיר אברדין מיסיסיפי, כאשר השוכר של הבניין הוא ממשלת ארצות הברית. ארצות הברית היא מדינה אחת, אבל גם בתוכה יש חלוקה לרמות סיכון. מבחינה זו, העיר אברדין לא נמצאת בשוק הראשון להשקעה, וגם לא בשוק המשני, אלא בשוק השלישוני, ולכן התשואה היא שמונה אחוז. אחת הסיבות היא שהנזילות לא גבוהה: כמה גופים כבר ירצו לקנות בניין כזה? בכלל, יש הרבה גופים שבכלל אין להם אישור מוועדת השקעות להשקיע בשוק כזה. לשם השוואה, עבור בניין בית המשפט בוושינגטון, כאשר השוכר היא אותה ממשלת ארצות הברית, התשואה היא כשלושה אחוז. יש הרבה דברים שאני יכול לומר על אובמה, אבל אני בטוח שאת שכר הדירה החודשי הוא ישלם. הבניין חדש יחסית, הוא נבנה ב-1996, ועשינו בדיקה – בארצות הברית יש תיעוד היסטורי מצוין –  וגילינו כי בדרך כלל ממשלת ארצות הברית משתמשת באותו בניין בין 50-70 לשנה. לכן אנחנו מאמינים שבעוד 12 שנה הם יחדשו את החוזה. בנוסף, השותף המקומי שלנו הוא בעל הבית הכי גדול בארה”ב שמשכיר נכסים לממשלה. בכל ההיסטוריה שלו אין פעם אחת שהוא איבד דייר, הוא תמיד מכר את הנכס לפני תום תקופת שכירות.

“דוגמה נוספת: קנינו בניין שמושכר לבנק ברקליס בסנדרלנד בבריטניה לתקופה של 12 שנה. התשואה היא 7.8 אחוז כך שעד סוף תקופת השכירות נקבל את כל ההשקעה בחזרה וזה לפני עליית ערך הנכס. אגב, על בניין דומה בלונדון שמושכר לבנק התשואה היא כשלושה אחוז. במהלך בדיקת הנאותות הובא לידיעתנו כי הבנק השקיע 1.2 מליון פאונד בבניית גנרטור מיוחד שמטרתו להבטיח שאם חלילה תהיה הפסקת חשמל העובדים בבניין ימשיכו לעבוד, מאחר ועובדי נכס זה עובדים 24 שעות ביום שבעה ימים בשבוע. וועדת ההשקעות שלנו בודקת כל עסקה ועסקה וההתעקשות הזו מצדיקה את עצמה”.